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可转债商誉几何?——可转债指标研究系列之三

2019-06-10 15:11 理财

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张旭、邵闯

前言

可转债发行人2019年以后业绩承诺规模大幅减少,商誉减值压力减缓;

2016年并购重组政策收紧后,当前并购资产估值水平已回落至2013年水平;

2017年以来A股上市公司新增并购数量明显放缓, 转债市场新增商誉规模主要得益于转债供给节奏;

预计2019年底可转债发行人累计商誉接近1000亿元;

商誉摊销,对可转债发行人的盈利影响持久,对业绩的冲击体现在连续性。

1、可转债发行人商誉扩张节奏

商誉确认需要满足“非同一控制下企业合并”+“存在溢价”两个必要条件,属于企业长期资产。在转债市场大扩容的背景下,正股商誉水平逐渐引起投资者的关注。

1.1、商誉扩张随并购政策潮涨潮落

由于并购政策的松紧切换,A股上市公司商誉规模随着并购浪潮而涨落,2013~2016年是A股上市公司商誉高速扩张期,2016年以后增速大幅下滑。

2013年发布的《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》、2014年发布的《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》标志着并购政策的宽松,叠加资本市场的高流动性,催生了当时上市公司寻求转型及外延业绩增长点的热情。证监会于2016年9月修订《上市公司重大资产重组管理办法》,于2017年2月修订《上市公司非公开发行股票实施细则》,标志着并购政策收紧。新增商誉受监管趋严的影响而急剧缩减,低迷的重组过会率也难以支撑商誉原有扩张速度,2016年以后A股商誉扩张增速开始大幅下降。

可转债市场急速扩容推升可转债发行人商誉规模创新高。

截至2019年5月31日,可转债市场共有160只存量可转债,其发行人合计商誉规模826亿元,创历史新高。2017年下半年起,随着转债市场扩容可转债发行人整体商誉压力亦呈上行趋势,截至2019Q1可转债“商誉/净资产”比例均值为3.75%,已与A股上市公司整体3.56%的“商誉/净资产”比例相当,而2017年底该比例仅为2.23%。

2017年下半年至今的可转债市场扩容是商誉规模上升的主因,当前可转债只数是2018年年中的2.22倍,商誉规模是2018年年中的2.88倍 ,远超同期A股上市公司商誉扩张速度。值得注意的是,部分可转债发行人2018年商誉规模较高,例如海尔、平银、蓝标、电气、山鹰等。